金融业形势

 

进入下半年，供给侧结构性改革不断走向深入，金融支持实体经济的进程也在不断深化。从资本市场角度看，一方面金融严监管、去杠杆的措施逐步推进，另一方面，金融系统的制度创新与对外开放也并未停下脚步。

 

广发证券首席经济学家沈明高认为，金融更好地服务实体经济，是指实体经济对金融的有效需求不断得到满足。改革将提升有效需求，增加优质人民币资产供给。在国内资本市场对外开放逐步推进的进程中，资金双向流动将成为我国金融中介国际化的下一个风口。

 

谈国企混改：混改可增加市场优质资产供给

 

观察君：供给侧结构性改革不断走向深入，金融改革也在步步推进。您认为金融应该怎样更好地支持实体经济？

 

沈明高：金融如何更好地服务实体经济，需要考虑两方面的因素，一是金融部门是否有意愿和能力服务实体经济，二是实体经济中是否存在着有效的金融需求未被满足。一个理想的政策状态是实体经济对金融的有效需求基本得到满足，或者金融有效供给与有效需求之间的差距不断缩小。

 

供给侧结构性改革的目的就是要去除经济中的“无效杠杆”或“有毒杠杆”，去除无效需求，培育和增加有效需求。从这个意义上说，改革是为了更好地推动金融服务实体经济。转型时期，金融更好地服务实体经济，应该更加强调质量而非数量。

 

从一个较长的时间来看，改革可以从三方面改善金融服务实体经济的质量和增量：第一，通过国企改革提高企业效率；第二，通过制度创新，如发展中小银行、民间金融、普惠金融等，满足数量众多的中小企业或者微小企业的有效信贷需求；第三，开放市场准入，推动供给创新，培育和发展新业态、新经济。

 

观察君：联通混改最近成为焦点。央企混改对二级市场来说将带来什么样的影响？

 

沈明高：国有企业改革在我国改革领域具有标杆性意义，而混改是国企改革的标杆，市场关注度高。以联通改革为标志，央企混改迈出了重要的一步。

 

联通模式为“扩张式混改”，即通过公司向战略投资者非公开发行股份的方式做大股本、稀释国有股份。全国金融工作会议把国有企业降杠杆作为重中之重，最近的国务院常务会议进一步把国企降杠杆作为“去杠杆”的重中之重。我们认为，在一些竞争性领域，未来国企混改或部分走“退出式混改”模式，通过部分退出国有股权实现国企降杠杆和优化国有经济布局的目标。

 

国企混改为市场广泛关注，既在于改革的方向标意义，更在于改革将打开了崭新的投资机会，增加新的投资品种。市场对混改企业的业绩有期待，不同类型的混改对业绩有不同的影响，为投资者提供了新的投资主题，甚至可以衍生出新的投资工具和投资产品。成功的混改，增加了市场优质资产供给，可提振市场信心，改善股市表现。

 

谈防控“灰犀牛”风险：坚持“四早一着力” 明确设定去杠杆目标

 

观察君：近期“灰犀牛”成为热词， 您认为应当如何去预警及逐步化解“灰犀牛”风险？

 

沈明高：在宏观经济与金融市场分析的语境中，“黑天鹅”是一个概率较低但破坏性很强的事件；“灰犀牛”则是一个概率较高、破坏性很强却常常被忽视的事件。

 

国际货币基金组织之前的一个研究总结了全球的经验，认为信贷快速扩张、资产价格上升、过度通过银行举借外债和本币过快升值，是一个国家走向金融危机的重要信号，即现在通称的“灰犀牛”。

 

我国政府对“灰犀牛”早有预警，如近年来的去杠杆、房地产调控等。今年召开的全国金融工作会议特别提出“四早一着力”，即“早识别、早预警、早发现、早处置，着力防范化解重点领域风险”，同时强调“要把国有企业降杠杆作为重中之重”，“各级地方党委和政府要树立正确政绩观，严控地方政府债务增量，终身问责，倒查责任”。

 

化解风险的关键在于能否贯彻上述政策，特别是在经济增长速度受影响的时候，这也是检验是否真正“看见”的一把钥匙。首先，需提高地方政府和国有企业杠杆率水平的透明度，并设定去杠杆目标，同时适度增加中央政府加杠杆的空间，作为稳增长的缓冲。其次，去杠杆和防止资产价格泡沫的关键在于控制信贷增长，金融服务实体经济应该以合理的杠杆率水平为前提。控风险优于稳增长目标。

 

观察君：在严监管的背景之下，金融机构应当如何调整策略，适应市场？

 

沈明高：全国金融工作会议指出，要“形成有风险没有及时发现就是失职、发现风险没有及时提示和处置就是渎职的严肃监管氛围”。摆在即将成立的国务院金融稳定发展委员会面前的第一个任务是“看见灰犀牛”，然后及时提示和预警，并提出化解风险的方案。

 

基于这样的逻辑，严监管应是顶层制度设计的应有之义。

 

今年金融去杠杆取得了较为明显的成效，主要表现为M2增速下降到个位数以及十年期国债收益率的反弹，使得整个经济加杠杆的节奏有所放慢。

 

随着收入的提高，投资者的保值和资产配置需求不断提高，但由于资金双向流动不畅，这些需求难以得到满足。我国金融机构需要与经济转型适应，调整发展策略，对金融市场存在的“错误定价（mispricing）”有一个清醒的认识，为客户提供更多可分散风险的投资产品和工具。以更加创新的方式服务实体经济，这首先包括服务于新经济。其次，也要服务于传统经济的调整和整合，为细分行业龙头的崛起提供金融支持，为企业提供轻资产投融资工具，包括发展经营性租赁、资产证券化和可转债等。最后，要服务资本双向流动，满足中国投资者的资产配置需求和外国投资者对高收益资产的追求。

 

谈市场环境：资金双向流动将成下一个风口

 

观察君：在当前市场对美联储加息以及缩表预期浓厚的背景下，若下半年美联储加息缩表如期落地，对中国市场会产生怎么样的影响？

 

沈明高：目前国际形势总体有利于我国。外部经济弱复苏支持我国出口反弹，今年前7个月，人民币计价的出口同比增速高达14.4%。同时，美元走弱，降低了人民币贬值的压力。目前看，市场对欧元或许有些过度乐观，如果特朗普的减税政策能够部分落地，美联储缩表动作明朗化，未来12个月美元指数低位反弹的概率较大。

 

中国市场对美联储加息较为敏感，应关注美联储后续加息的影响。中美利差保持在150个基点的近两年高位（低位在60个基点左右），也是稳定人民币兑美元汇率的重要因素。到2019年底，美联储预估再加息7次至2.9%。如果中美利差维持目前水平不变，中国十年期国债收益率或升高到5%以上。

 

观察君： 近年来，沪深港通、债券通开通，商品通也开通在途，如何看待这一个过程中国内资本市场参与者面临的改变？

 

沈明高：资金双向流动，是我国金融中介国际化的下一个风口。中国经济在全球的比重增加，海外投资者持有优质人民币资产的需求也越来越迫切，A股从明年起将被纳入MSCI新兴市场指数只是一个开端。

 

从股市通、债券通和A股被纳入MSCI指数，我们可以预期未来的商品通、“一带一路”通、粤港澳湾区通等或陆续有来，显示我国改革开放的路径会越来越清晰。这是对国内经济和市场自信的表现，也是外国投资者对中国经济信心增强的过程，同时，这也表明，我国资本市场的双向开放将是一个渐进的过程。

 

国内资本市场参与者一方面可以为中国资本市场的开放做好充分的准备，另一方面也将面临新的挑战，这包括市场参与者的机构化，投资者更加关注经济与政策的基本面；投资者的风格也将发生变化，更加追求与风险相对应的投资回报；国内资本市场的市场化程度将进一步提高，竞争也将加剧。

 

文章载于：券市观察